En el artículo anterior (http://www.republicagt.com/opinion/recordando-la-crisis-financiera-del2008-i/) se inició el análisis de las causas de la crisis financiera del 2008, puntualizando que las bajas tasas de interés dictadas por la FED fueron el factor determinante que desencadenó la crisis. Al abaratar el crédito, diversas entidades se apalancaron y crearon instrumentos financieros complejos para potencializar aún más sus ganancias, aumentando el riesgo. Dichos instrumentos estaban basados en hipotecas, proceso que describo a continuación. Las hipotecas conectan a las personas que buscan comprar un inmueble (casa, apartamento, etc.) con corredores de hipotecas, quienes califican la elegibilidad de los potenciales compradores con requisitos como niveles de ingresos, récord crediticio, etc. Una vez han sido calificados y aprobados, instituciones (como Freddie Mac y Fannie Mae en Estados Unidos) financian la compra por medio de una hipoteca. En el proceso, el corredor de hipotecas obtiene una comisión, los compradores un inmueble y la financiadora un flujo de ingresos futuros con intereses. La financiadora luego se conecta con bancos de inversión, como Lehman Brothers en su momento, a quienes traslada los flujos futuros de la hipoteca a cambio de una comisión. Los bancos de inversión realizan grandes préstamos (el cual era muy barato debido a las bajas tasas de interés) para comprar muchas hipotecas y obtener así el derecho a los flujos de efectivo provenientes de los hipotecados. Dicho derecho es titularizado por medio de una entidad llamada Special Purpose Vehicle (SPV) para ser vendido como instrumento financiero a inversionistas en forma de Mortgage Backed Securities (MBS). Es importante notar que otros instrumentos derivados como Asset-Backed Securities (ABS) y otras Collaterized Debt Obligations (CDOs) fueron también determinantes en la crisis. Se utilizará las MBS como ejemplo generalizado.
Todos estos títulos derivados de hipotecas (MBS) son luego unidos, “empacados” y puestos en segmentos según su riesgo de default, en donde los flujos de ingreso se priorizan, llenando primero las obligaciones de las hipotecas más seguras hasta llenar las más riesgosas. Para compensar dicha priorización de flujos de ingresos, el paquete de las hipotecas más riesgosas obtiene una mayor tasa de retorno que las más seguras. Las hipotecas más seguras son aseguradas a través de Credit Default Swaps (CDS), una práctica que también incentivó la demanda por estos derivados. Una vez los MBS están listos, las agencias calificadoras como Standard & Poor’s, Moody’s y Fitch Ratings evalúan el tipo de deudas –el paquete de hipotecas más seguras obteniendo naturalmente la más alta calificación. Cada paquete es luego vendido a inversionistas según su perfil de inversión y retorno esperado –directamente relacionado a su riesgo. Esto representa mayores ganancias para los bancos de inversión, así como una “limpieza” de sus estados financieros, al trasladar activos con menor liquidez y riesgo de default a los inversionistas quienes compraron los MBS. Esto genera el incentivo de un menor monitoreo del comportamiento del deudor original, abriendo la puerta a deudores de “baja calidad”. Con el dinero obtenido, el banco de inversión también paga a los bancos comerciales o al gobierno los fondos que inicialmente prestó para comprar las hipotecas.
Teóricamente, hasta dicho punto en el análisis no se detecta nada anómalo ya que estas prácticas eran normales en los mercados financieros. Finalmente, los inversionistas habían encontrado una buena oportunidad de retorno, los bancos de inversión buenas ganancias y los compradores adquirían un inmueble. El dinero circulaba y la economía crecía mientras el precio de los inmuebles aumentaba debido a su gran demanda. De 1997 a 2006, por ejemplo, los precios de bienes raíces en Estados Unidos aumentaron en promedio 12.4% anualmente. Este “boom” de la economía generaba la impresión que los precios se mantendrán a la alza, guiando las inversiones a dicho sector, impactando a la vez el sector de la construcción y creando así una “burbuja” de crédito y del mercado inmobiliario.
Esta situación creó otro incentivo para todos los participantes en el sistema financiero, ya que se estimulaba una mayor creación de MBS –mayor volumen a menor calidad. Según Moody’s, su ingreso por valuar productos financieros estructurados (como MBS) aumentaron de US$50 millones en 1997 a US$900 millones en 2007, el cual estaba concentrado en pocas instituciones financieras (algo que también aumentaba el riesgo sistemático). Se incentivaba entonces la búsqueda de más compradores de inmuebles. Los estándares se “relajaron” y las hipotecas se ofrecían sin requisitos mínimos. A esto se lo conoce como hipotecas “subprime”, las cuales aumentaron de 29% en 2001 a 51% a 2006. Los llamados créditos “NINJA” (no income, job or assets –sin ingreso, trabajo o activos, por sus siglas en inglés) eran ofrecidos a personas con poco conocimiento financiero y a quienes, se dice, no se les explicaba todas las implicaciones de la hipoteca en muchos casos. El riesgo inherente de default era grande. Sin embargo, más hipotecas se concedían, mismas que se titularizaban en derivados cada vez más complejos (y difíciles de valuar) y las ganancias para los involucrados crecían, acentuando así dichas prácticas –la cuales no estaban reguladas del todo. El riesgo también crecía pero era trasladado al siguiente intermediario en la cadena. La demanda por los MBS también incentivaba a prácticas contables dudosas para inflar los resultados. Un círculo vicioso infernal.
Naturalmente, aquellos compradores sin mucha posibilidad de pago, hacían default en sus hipotecas y las financiadoras retenían los inmuebles. Históricamente los default en hipotecas promediaba 1.79% (de 1976 a 2006); esta cifra saltó a 4.5% para 2008. Entre más inmuebles se retenían por impago, se aumentaba la oferta de los mismos, la cual no era replicada por su demanda. Esto causó que el precio de las inmuebles disminuyera y, aquellos que sí pagaban su hipoteca lo hacían en un valor mayor del mercado actual por lo que muchos rescindieron de pagar su hipoteca. Los bancos de inversión entonces quedaron atados con MBS sin valor alguno (o mucho menor del valuado inicialmente), no podían venderlos a ningún inversionista y no podían pagar los fondos prestados. Esto generó otro círculo vicioso en donde no se invertía ya que los flujos de efectivos esperados no llegaban a los inversionistas finales, quienes ya poseían miles de MBS sin valor. También, las promesas de pago por los grandes fondos prestados no se podían cumplir, lo que generaba una crisis de insolvencia y crédito (confianza), estimulada en gran parte por las hipotecas subprime. Aquellos bancos con mucha exposición con este sector cayeron en bancarrota y muchas inversiones pierden virtualmente su valor.
Y así se gestó la crisis. El siguiente artículo tratará sobre Lehman Brothers Holding Inc., una firma emblemática que cae rompiendo así muchos paradigmas y agravando más la crisis.
Jorge V. Ávila Prera
@JorgeAvilaPrera
En el artículo anterior (http://www.republicagt.com/opinion/recordando-la-crisis-financiera-del2008-i/) se inició el análisis de las causas de la crisis financiera del 2008, puntualizando que las bajas tasas de interés dictadas por la FED fueron el factor determinante que desencadenó la crisis. Al abaratar el crédito, diversas entidades se apalancaron y crearon instrumentos financieros complejos para potencializar aún más sus ganancias, aumentando el riesgo. Dichos instrumentos estaban basados en hipotecas, proceso que describo a continuación. Las hipotecas conectan a las personas que buscan comprar un inmueble (casa, apartamento, etc.) con corredores de hipotecas, quienes califican la elegibilidad de los potenciales compradores con requisitos como niveles de ingresos, récord crediticio, etc. Una vez han sido calificados y aprobados, instituciones (como Freddie Mac y Fannie Mae en Estados Unidos) financian la compra por medio de una hipoteca. En el proceso, el corredor de hipotecas obtiene una comisión, los compradores un inmueble y la financiadora un flujo de ingresos futuros con intereses. La financiadora luego se conecta con bancos de inversión, como Lehman Brothers en su momento, a quienes traslada los flujos futuros de la hipoteca a cambio de una comisión. Los bancos de inversión realizan grandes préstamos (el cual era muy barato debido a las bajas tasas de interés) para comprar muchas hipotecas y obtener así el derecho a los flujos de efectivo provenientes de los hipotecados. Dicho derecho es titularizado por medio de una entidad llamada Special Purpose Vehicle (SPV) para ser vendido como instrumento financiero a inversionistas en forma de Mortgage Backed Securities (MBS). Es importante notar que otros instrumentos derivados como Asset-Backed Securities (ABS) y otras Collaterized Debt Obligations (CDOs) fueron también determinantes en la crisis. Se utilizará las MBS como ejemplo generalizado.
Todos estos títulos derivados de hipotecas (MBS) son luego unidos, “empacados” y puestos en segmentos según su riesgo de default, en donde los flujos de ingreso se priorizan, llenando primero las obligaciones de las hipotecas más seguras hasta llenar las más riesgosas. Para compensar dicha priorización de flujos de ingresos, el paquete de las hipotecas más riesgosas obtiene una mayor tasa de retorno que las más seguras. Las hipotecas más seguras son aseguradas a través de Credit Default Swaps (CDS), una práctica que también incentivó la demanda por estos derivados. Una vez los MBS están listos, las agencias calificadoras como Standard & Poor’s, Moody’s y Fitch Ratings evalúan el tipo de deudas –el paquete de hipotecas más seguras obteniendo naturalmente la más alta calificación. Cada paquete es luego vendido a inversionistas según su perfil de inversión y retorno esperado –directamente relacionado a su riesgo. Esto representa mayores ganancias para los bancos de inversión, así como una “limpieza” de sus estados financieros, al trasladar activos con menor liquidez y riesgo de default a los inversionistas quienes compraron los MBS. Esto genera el incentivo de un menor monitoreo del comportamiento del deudor original, abriendo la puerta a deudores de “baja calidad”. Con el dinero obtenido, el banco de inversión también paga a los bancos comerciales o al gobierno los fondos que inicialmente prestó para comprar las hipotecas.
Teóricamente, hasta dicho punto en el análisis no se detecta nada anómalo ya que estas prácticas eran normales en los mercados financieros. Finalmente, los inversionistas habían encontrado una buena oportunidad de retorno, los bancos de inversión buenas ganancias y los compradores adquirían un inmueble. El dinero circulaba y la economía crecía mientras el precio de los inmuebles aumentaba debido a su gran demanda. De 1997 a 2006, por ejemplo, los precios de bienes raíces en Estados Unidos aumentaron en promedio 12.4% anualmente. Este “boom” de la economía generaba la impresión que los precios se mantendrán a la alza, guiando las inversiones a dicho sector, impactando a la vez el sector de la construcción y creando así una “burbuja” de crédito y del mercado inmobiliario.
Esta situación creó otro incentivo para todos los participantes en el sistema financiero, ya que se estimulaba una mayor creación de MBS –mayor volumen a menor calidad. Según Moody’s, su ingreso por valuar productos financieros estructurados (como MBS) aumentaron de US$50 millones en 1997 a US$900 millones en 2007, el cual estaba concentrado en pocas instituciones financieras (algo que también aumentaba el riesgo sistemático). Se incentivaba entonces la búsqueda de más compradores de inmuebles. Los estándares se “relajaron” y las hipotecas se ofrecían sin requisitos mínimos. A esto se lo conoce como hipotecas “subprime”, las cuales aumentaron de 29% en 2001 a 51% a 2006. Los llamados créditos “NINJA” (no income, job or assets –sin ingreso, trabajo o activos, por sus siglas en inglés) eran ofrecidos a personas con poco conocimiento financiero y a quienes, se dice, no se les explicaba todas las implicaciones de la hipoteca en muchos casos. El riesgo inherente de default era grande. Sin embargo, más hipotecas se concedían, mismas que se titularizaban en derivados cada vez más complejos (y difíciles de valuar) y las ganancias para los involucrados crecían, acentuando así dichas prácticas –la cuales no estaban reguladas del todo. El riesgo también crecía pero era trasladado al siguiente intermediario en la cadena. La demanda por los MBS también incentivaba a prácticas contables dudosas para inflar los resultados. Un círculo vicioso infernal.
Naturalmente, aquellos compradores sin mucha posibilidad de pago, hacían default en sus hipotecas y las financiadoras retenían los inmuebles. Históricamente los default en hipotecas promediaba 1.79% (de 1976 a 2006); esta cifra saltó a 4.5% para 2008. Entre más inmuebles se retenían por impago, se aumentaba la oferta de los mismos, la cual no era replicada por su demanda. Esto causó que el precio de las inmuebles disminuyera y, aquellos que sí pagaban su hipoteca lo hacían en un valor mayor del mercado actual por lo que muchos rescindieron de pagar su hipoteca. Los bancos de inversión entonces quedaron atados con MBS sin valor alguno (o mucho menor del valuado inicialmente), no podían venderlos a ningún inversionista y no podían pagar los fondos prestados. Esto generó otro círculo vicioso en donde no se invertía ya que los flujos de efectivos esperados no llegaban a los inversionistas finales, quienes ya poseían miles de MBS sin valor. También, las promesas de pago por los grandes fondos prestados no se podían cumplir, lo que generaba una crisis de insolvencia y crédito (confianza), estimulada en gran parte por las hipotecas subprime. Aquellos bancos con mucha exposición con este sector cayeron en bancarrota y muchas inversiones pierden virtualmente su valor.
Y así se gestó la crisis. El siguiente artículo tratará sobre Lehman Brothers Holding Inc., una firma emblemática que cae rompiendo así muchos paradigmas y agravando más la crisis.
Jorge V. Ávila Prera
@JorgeAvilaPrera